1．需求將隨經(jīng)濟(jì)下行而收縮，空調(diào)產(chǎn)能已充分轉(zhuǎn)移，優(yōu)勢(shì)廠商份額集中度將上升。
1）需求角度：近年來(lái)市場(chǎng)容量一直維持在7000多萬(wàn)臺(tái)，預(yù)期短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生很大變化，但需求仍將隨經(jīng)濟(jì)形勢(shì)波動(dòng)。目前看來(lái)空調(diào)行業(yè)隨經(jīng)濟(jì)下行已成趨勢(shì)，明年市場(chǎng)規(guī)�？赡苈杂锌s小。由于出口受外部經(jīng)濟(jì)影響更直接，今年出現(xiàn)不少訂單被取消的情況。
2）供給角度：除LG等少數(shù)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手仍有部分產(chǎn)能外（其他外資品牌大多采取貼牌方式），全球空調(diào)產(chǎn)業(yè)已充分轉(zhuǎn)移到國(guó)內(nèi)。在房地產(chǎn)市場(chǎng)萎靡、海外需求驟降的雙重重壓下，國(guó)內(nèi)絕大多數(shù)不具備品牌優(yōu)勢(shì)、以出口為導(dǎo)向的中小型空調(diào)企業(yè)將遭遇空前打擊，面臨出局的窘境。而格力、美的等主流廠商將受益于行業(yè)整合，市場(chǎng)集中度將進(jìn)一步提高。
2．明年需求下降毋庸置疑，目前訂單驟減，經(jīng)銷(xiāo)商延遲下單。
1）行業(yè)需求下滑：行業(yè)需求隨全球經(jīng)濟(jì)下行將是2009年的主要特征，不確定因素在于下滑的程度。優(yōu)秀企業(yè)在行業(yè)周期下降時(shí)，最重要的是控制風(fēng)險(xiǎn)和降低資本支出。
2）出口訂單下滑，內(nèi)銷(xiāo)訂單延遲：公司以銷(xiāo)定產(chǎn)，但業(yè)績(jī)受行業(yè)景氣度下滑無(wú)法規(guī)避，收入下降，生產(chǎn)收縮。出口方面，相較于去年四季度手握沃爾瑪、伊萊克斯等大單的情形，今年除與日本簽訂變頻空調(diào)一個(gè)大單外，僅有部分小訂單。國(guó)內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商在存貨消化及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好之前亦不敢盲目進(jìn)貨壓貨，比正常時(shí)間延遲數(shù)月下新訂單是下游經(jīng)銷(xiāo)商的一致選擇。
3）謹(jǐn)慎看待“家電下鄉(xiāng)”的拉動(dòng)效果：由于受價(jià)格限制，入圍的主要是低端產(chǎn)品，對(duì)收入有貢獻(xiàn)，但毛利率偏低，對(duì)盈利影響不大，實(shí)際實(shí)施效果仍有待觀察，目前我們謹(jǐn)慎看待其整體拉動(dòng)效果。家電下鄉(xiāng)對(duì)美的更重要的意義在于，這是一個(gè)加快三、四級(jí)市場(chǎng)的拓展，建立網(wǎng)點(diǎn)、搶占渠道、提高市場(chǎng)占有率的良機(jī)。
4）不擔(dān)心存貨。前期媒體對(duì)格力存貨壓力的報(bào)道也引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美的庫(kù)存壓力的關(guān)注，公司認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)存在夸大成分，雖然絕對(duì)數(shù)額較大，但僅相當(dāng)于1~2個(gè)月存貨，存貨/銷(xiāo)售收入比低，消化不存在問(wèn)題。市場(chǎng)可能過(guò)于關(guān)注絕對(duì)值，過(guò)分恐慌。
5）可能存在意外驚喜。美國(guó)當(dāng)選總統(tǒng)奧巴馬提出的經(jīng)濟(jì)振興計(jì)劃中包括大規(guī)模改造聯(lián)邦政府辦公樓、學(xué)校硬件設(shè)施、安裝節(jié)能系統(tǒng)、改善醫(yī)院等設(shè)施，相信會(huì)涉及空調(diào)的大批量采購(gòu)，對(duì)行業(yè)及龍頭公司形成實(shí)質(zhì)利好，但目前還沒(méi)有時(shí)間表，無(wú)法評(píng)估具體影響。
3．公司將逐漸擴(kuò)大自主渠道
1）收入結(jié)構(gòu)：目前，公司15%~20%的收入來(lái)源于國(guó)美、蘇寧，30%源于專(zhuān)賣(mài)店，經(jīng)銷(xiāo)商約占50%。
2）銷(xiāo)售模式：內(nèi)銷(xiāo)實(shí)施先付款（承兌匯票和現(xiàn)款）后提貨的原則，將產(chǎn)品賣(mài)斷給銷(xiāo)售公司（獨(dú)立第三方）實(shí)現(xiàn)收入，由銷(xiāo)售公司或其下游經(jīng)銷(xiāo)商負(fù)責(zé)與各銷(xiāo)售終端接洽，但公司會(huì)發(fā)布指導(dǎo)性文件控制終端價(jià)格。
3）渠道發(fā)展趨勢(shì)：蘇寧、國(guó)美等家電連鎖企業(yè)在一二級(jí)市場(chǎng)有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，主要靠走量；百貨店由于周轉(zhuǎn)較慢、進(jìn)場(chǎng)費(fèi)較高致使售價(jià)較高，未來(lái)市場(chǎng)占比可能下降；專(zhuān)賣(mài)店作為一二級(jí)市場(chǎng)的補(bǔ)充，主要建在三四級(jí)市場(chǎng)，走工程和服務(wù)路線(xiàn)。
近年來(lái)，三四級(jí)市場(chǎng)的收入增速明顯高于一二級(jí)市場(chǎng)，即便今明兩年受宏觀經(jīng)濟(jì)影響增速減緩，仍具有較大的上升空間，是公司未來(lái)發(fā)展的著力點(diǎn)。公司日后將力促自主專(zhuān)賣(mài)渠道的發(fā)展。 4．風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。
1）大經(jīng)濟(jì)環(huán)境何時(shí)轉(zhuǎn)暖還不明確：目前全球經(jīng)濟(jì)前景仍不明朗，我們對(duì)明年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境持相對(duì)謹(jǐn)慎態(tài)度，認(rèn)為09年下半年空調(diào)行業(yè)存在復(fù)蘇的可能，若情況繼續(xù)惡化，將下調(diào)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)。
2）資產(chǎn)負(fù)債率較高：公司資產(chǎn)負(fù)債率接近70%，主要是因?yàn)閷?duì)上游原料供應(yīng)商的占款，加上行業(yè)實(shí)際固定設(shè)備占比不高，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率偏高，但影響不大。
3）新能效標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施：公司預(yù)計(jì)新能效標(biāo)準(zhǔn)將在明年9月推出，推出后也僅會(huì)限制不達(dá)標(biāo)產(chǎn)品的生產(chǎn)，但仍可繼續(xù)銷(xiāo)售，公司不擔(dān)心存貨消化的問(wèn)題。
5．盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)測(cè)公司08、09年每股收益為0.73、0.81元，昨日收盤(pán)價(jià)8.48元，對(duì)應(yīng)今明兩年12、10倍市盈率，給予“增持”評(píng)級(jí)。
1）收入假設(shè)：根據(jù)當(dāng)前行業(yè)狀況，我們預(yù)期2009年公司空調(diào)收入同比呈小幅下降。得益于2008年中期新合并的業(yè)務(wù)，公司明年收入仍呈小幅增長(zhǎng)。
2）毛利率短期受壓制，長(zhǎng)期趨勢(shì)向上：大宗原材料價(jià)格雖大幅走低，但由于居民收入預(yù)期降低，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將出現(xiàn)調(diào)整，中低端產(chǎn)品的收入占比可能提高，公司毛利率短期上漲受壓制。長(zhǎng)期而言，伴隨行業(yè)整合，公司認(rèn)為家電企業(yè)當(dāng)前毛利率徘徊在18%、凈利率約為3~4%已經(jīng)觸底，未來(lái)趨勢(shì)向上。
3）費(fèi)率假設(shè)：我們認(rèn)為公司目前仍處于渠道擴(kuò)張時(shí)期，對(duì)銷(xiāo)售公司及地方銷(xiāo)售的支持及廣告費(fèi)用（媒體廣告費(fèi)用計(jì)入管理費(fèi)用）的投入較大，銷(xiāo)售費(fèi)用及管理費(fèi)用支出短期下降空間有限。 （中國(guó)家電網(wǎng)）
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本文標(biāo)題：美的電器：行業(yè)下行成長(zhǎng)放緩發(fā)展空間大
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