盛大私有化就像天空中的一片烏云，烏云一過，雨就下來了。據(jù)了解，目前已有近20家海外上市的中國公司正考慮私有化，瞄準私有化生意的私募基金扎堆。
10月17日，盛大網(wǎng)絡(luò)宣布，公司董事會已收到由公司董事長陳天橋提交的私有化建議書。內(nèi)容提到，陳天橋?qū)⒁悦抗擅绹嫱袘{證41.35美元的價格收購非陳天橋家族所持有的盛大網(wǎng)絡(luò)全部流通股。
據(jù)悉，陳天橋家族持有盛大網(wǎng)絡(luò)68.4%的股權(quán)，該筆交易預(yù)計涉及7.36億美元。
近月來，中國概念股陷入低谷，網(wǎng)游概念更不被美國投資者看好。從市盈率來看，中國網(wǎng)游概念股普遍為個位數(shù)，截止昨日，網(wǎng)易為14.59、盛大游戲為8.26、搜狐暢游為7.98、完美世界為5.17、巨人網(wǎng)絡(luò)為8.66。
目前，盛大網(wǎng)絡(luò)的市盈率為46倍左右，相比同類概念，盛大網(wǎng)絡(luò)已高出很多。但“被低估”仍然成為業(yè)界對盛大私有化最主流的解讀。
“明年上半年行情更惡劣”
一名投資者對騰訊科技表示，不要把目光只停留在網(wǎng)游概念上，這是整個市場的問題。
據(jù)投中集團數(shù)據(jù)顯示，截止目前，2011年共有8家中國互聯(lián)網(wǎng)公司在全球?qū)崿F(xiàn)IPO，融資總額14.76億美元，而2010年為10家，融資總額14.62億美元。不過，2011年上市的8家公司中，有7家為3-6月期間上市，6月份之后，僅有土豆網(wǎng)一家實現(xiàn)了IPO（8月17日），但上市當日即告破發(fā)。
放眼整個中國公司，2011年三季度可謂是境外上市的噩夢。據(jù)統(tǒng)計，2011年三季度共有24家中國公司在境外IPO，同比下降22.6%，環(huán)比持平；融資總額166.2億元，同比下降80.6%，環(huán)比下降64.3%。
啟明創(chuàng)投鄺子平認為，淘米網(wǎng)（6月9日）的上市可算是中國公司赴美上市窗口關(guān)閉的開始。資料顯示，淘米網(wǎng)IPO首日收報8.23美元，較發(fā)行價跌9%。
羅仕證券CEO拜倫·羅仕表示，截止目前，今年已有43%的在美上市中國公司市值下降了30%。
多名投資者認為，拋開大環(huán)境來看，中概股的急轉(zhuǎn)直下主要有三個方面的因素，一是2010年底及今年一季度，以科技類為主的中國公司境外IPO市場的繁榮讓美國對沖基金及利益相關(guān)者嗅到了做空的機會；二是個別公司渾水摸魚，審計造假；三是中國政府對VIE的態(tài)度不明。
今年上半年，“渾水”、“穆迪”兩個名字開始被中國老百姓所熟知。在渾水針對東方紙業(yè)、綠諾、中國高速傳媒、多遠環(huán)球水務(wù)、嘉漢林業(yè)，發(fā)表的五篇強烈賣出評級報告后，這些公司在一個月內(nèi)股價下跌最大幅度分別為51.7%、87.1%、37.9%、49%、79.8%。而穆迪在對49家香港上市的內(nèi)地公司發(fā)出預(yù)警后，其中42家公司第二日市值便蒸發(fā)384億港元。
這其中，難免有無辜的公司被誤打。事件發(fā)生后，多家媒體對相關(guān)做空機構(gòu)做了揭露。
納斯達克中國區(qū)總裁高睿博表示，投資者最擔心的是“不確定性”。中國公司的審計、財務(wù)狀況對投資者是個不確定性因素。投資者應(yīng)該對這個市場或市場數(shù)據(jù)有多大信心，始終是個問題。
樂博律師事務(wù)所合伙人那明器稱，美國投資方在投資一個中國公司時，一般會看兩個文件，一是審計師給的財務(wù)報表，另外是律師寫的招募書。如果這兩塊有不同的解釋，數(shù)據(jù)風險就會披露出來。
不過，現(xiàn)在更為嚴重的問題是，美國證監(jiān)會UACC對中國公司的數(shù)據(jù)質(zhì)量及披露質(zhì)量都有一些懷疑。由于中國在美上市公司運營主體在中國，美國證監(jiān)會會擔心一旦公司出了事情，清算該怎么清算？中國公司做了一些不合法的事情，是否能馬上聯(lián)系到？即使在美國法庭上告成功，怎么去追蹤這些中國公司的履行情況？
此外就是VIE。鄺子平稱，支付寶事件出來后，盡管網(wǎng)上流傳了很多消息，但是到目前為止，中國政府對VIE還沒有要表露出態(tài)度的跡象，“中方說我不知道，我沒有出來說不行，你們折騰什么呢？基本上就是這樣一個表態(tài)”，問題的關(guān)鍵在美國證監(jiān)會，如果美方說OK，那某種程度上一定會提振市場信心，但目前是美方也沒說，這就增加了投資者的不確定性。
海納亞洲董事長龔?fù)t認為，美國證監(jiān)會可能在幾周后表達態(tài)度。其很可能會提出對VIE結(jié)構(gòu)的調(diào)整要求。龔?fù)χ赋�，目前的中國公司的VIE結(jié)構(gòu)大多是03、04年的，較為陳舊。美國證監(jiān)會要做到對美國投資方的保護則必須對VIE提出更新。
龔?fù)ΨQ，“假設(shè)我是某一個地方的投資方，投了一筆錢到中國企業(yè)，中國企業(yè)假如出了事情，是否就能把這個錢追回來？而現(xiàn)在的VIE是不允許的。光披露沒有用。因為最后的方案假如我不改結(jié)構(gòu)的話，我只能說投資方、企業(yè)股東是拿不到錢的。”
投資者認為，現(xiàn)在的當務(wù)之急是，把風險明確的透明給海外投資者，讓市場恢復(fù)他們的信心，讓他們把中國的好企業(yè)和壞企業(yè)分出來。
然而，除中概股本身的問題外，整個經(jīng)濟環(huán)境也較為惡劣。
拜倫·羅仕對騰訊科技表示，現(xiàn)在首先不是對中國公司去美國IPO的窗口是否開啟的問題，而是現(xiàn)在這個窗口對美國的本土公司也基本處于關(guān)閉狀態(tài)。
在此期間，報出好業(yè)績的公司也并不能推動總體市場的上市。但如果業(yè)績不好，股價下跌就越厲害。
什么時候會回暖？拜倫·羅仕稱，先是藍籌股回暖，然后是普通上市公司，再以后就是小盤股回暖，接下來才是IPO的窗口開始打開。此外，通常是美國本土的企業(yè)股價回暖，美國的IPO窗口出現(xiàn)，接下來才會是外國企業(yè)，包括中國公司。
鄺子平認為，今年的這個時候與08年奧運會那會很像，在整個奧運期間，大家對中國經(jīng)濟的感覺是如日沖天，但奧運過后沒多久，9、10月份整個經(jīng)濟急轉(zhuǎn)直下。
鄺子平稱，如果僅是經(jīng)濟周期現(xiàn)象則不足畏懼，業(yè)績優(yōu)秀的公司在熬過之后，仍然能在未來獲得資本認可。但就周期性來看，明年上半年的經(jīng)濟環(huán)境將更為惡劣。
私有化——私募的生意
當整個經(jīng)濟環(huán)境不好的時候，首當其沖受影響的是二級市場，其次才會波及到一級市場、私募融資。
鄺子平表示，從2008年到2009年的金融危機來看，二級市場的波動傳遞到一級市場會有6個月的時間差。“直到2008年底了，PE融資的情況還沒有下來，到2009年的上半年P(guān)E融資才出現(xiàn)了問題。”
相對于人民幣基金，鄺子平認為，可能未來美元基金的融資會更難一些，但目前私募基金的融資還沒遇到太大問題，一級市場估值普遍偏高。今年5月，啟明創(chuàng)投成功募集了第三期4.5億美元資金。
凱鵬華盈周煒也表示，2008年也是從第二個季度開始二級市場不好，6月份開始融資仍然很熱，到8月份大家開始猶豫，10月份所有的估值垮得一塌糊涂。不過，2008年金融危機發(fā)生后，2009年市場上非常缺錢，但是今年這個危機發(fā)生到現(xiàn)在為止，市場上的錢仍然非常多。
于是，在此過程中，市場就會出現(xiàn)所謂的“倒掛”現(xiàn)象，沒有上市的公司反過來比已經(jīng)上市的公司還貴。
完美世界總裁竺琦在接受《經(jīng)濟觀察報》采訪時表示，“我們這批納斯達克上市的公司，一年有十幾億元的利潤，我的市值就這么多，但是國內(nèi)甚至還在虧損的公司，價值卻很高。”
投資集團CEO陳頡對騰訊科技表示，假設(shè)一級市場與二級市場的市盈率都是12倍的話，肯定是上市公司更有投資價值，因為其流動性會比一級市場高很多。然而現(xiàn)在的情況是，二級市場優(yōu)質(zhì)公司的市盈率比一級市場優(yōu)質(zhì)公司的市盈率還低，這樣的情況就會造成這些公司的股東都會考慮私有化。
建銀國際執(zhí)行董事胡章宏稱，建銀國際過去15個月，PE回報要比IPO回報高出5%，其投資鏈條已從Pre-IPO、IPO市場，偏向PE發(fā)展。
資本市場的“倒掛”現(xiàn)象，使PE嗅到了機會。據(jù)騰訊科技了解，已有5家中國公司在三季度完成了私有化，除盛大網(wǎng)絡(luò)外，還有20多家境外上市公司，接到私募基金的建議，正考慮進行私有化。
原高盛大中華區(qū)主席胡祖六在創(chuàng)辦春華資本后，也將眼球盯向了在美上市的中概股，欲幫其做私有化生意。
春華資本合伙人廉潔表示，在歐美市場，很多公司在10年、20年、30年的周期里，會經(jīng)歷上市、下市一兩次的現(xiàn)象。廉潔指出，除了估值偏低外，私有化也能帶來其它價值，如幫助公司做股權(quán)結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改進，也有權(quán)將敏感信息不公開。據(jù)了解，今年8月，春華資本已成功幫助一家中國公司完成私有化。
拜倫·羅仕對騰訊科技表示，除盛大網(wǎng)絡(luò)外，很多其它私有化的公司市值都是10億美元左右，而低于10億美元市值的公司在香港市場非常多，隨著港股的低迷，香港上市公司可能也會開始規(guī)模性的私有化。
隨著全球經(jīng)濟變冷，港股從今年4月開始也產(chǎn)生了較大幅度的變化。據(jù)了解，今年4月港股還維持在22000點，而現(xiàn)在則處于17000-18000點的水平。
私有化并非易事
機遇的存在，另一面則是執(zhí)行的困難。
一名協(xié)助過多數(shù)企業(yè)做私有化的投資者對騰訊科技表示，即使目前市場估值偏低，仍然有相當企業(yè)不愿意去做私有化嘗試。其主要問題在三個方面。
一是，成本偏高。該人士指出，一旦啟動私有化，財務(wù)成本非常高，有時甚至會吃掉半年的銷售額。所以在杠桿收購比較高的條件下啟動后，公司的運營方式會跟以前發(fā)生很大的不同，到時候該公司能否在約束條件下發(fā)展，是個很大的問題。
二是，整個交易運作時間不好控制。預(yù)計可能是三、五個月的時間，實際操作可能得拖到一年。
三是，估值不好確定。因為不知道什么時候市場又會反彈，現(xiàn)在香港市場也已經(jīng)下滑，如果美國市場開始表現(xiàn)回暖，估值回升了，那到時候你還會不會繼續(xù)執(zhí)行私有化？
該人士建議，先吸引PE的直接投資，在被證明仍然對提升估值、股價不利的情況下，再來考慮是否私有化。
對于私有化操作，龔?fù)σ舱J為存在較大變數(shù)。他指出，首先，私有化公司必須是一個成長型公司，否則等再上市時怎么幫助PE退出？其次，私募在找欲私有化的公司時，一定不能只看其市盈率，很多市場估值很低的公司可能就是通過找來一些不知名的審計，糊弄上市的。
也有投資者表示，如果目的是轉(zhuǎn)板的話，目前香港市場也并不比美國市場市盈率高多少，即使是國內(nèi)的中小板、創(chuàng)業(yè)板，一共2300多家上市公司，IT類的評價估值也只有30-40倍之間。
此外，在國內(nèi)，私有化后的企業(yè)在地方政府心中的形象也會下降，到時候拿地都不比從前了。
不過，這些對于陳天橋來說都不是難事。目前，盛大網(wǎng)絡(luò)持有現(xiàn)金9.6億美元，要完成7.36億美元的交易，至少在資金上不是難事。
而對于盛大來說，最主要的問題是如何在未來兩三年內(nèi)，通過私有化，更好的進行架構(gòu)調(diào)整，對旗下各個業(yè)務(wù)梳理、整合，至于是否以A股的形式再上板，這都是后話了。
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