近日流傳的一份“證監(jiān)會(huì)匯報(bào)”歷數(shù)協(xié)議控制數(shù)條“罪狀”及對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)境外上市的種種憂慮，要求加強(qiáng)監(jiān)管。針對(duì)協(xié)議控制的政策不確定性，正在引發(fā)境外上市鏈條集體擔(dān)憂。
此前，商務(wù)部9月1日起將外國(guó)投資者以協(xié)議控制并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)納入安全審查范圍。
一份據(jù)稱來(lái)自證券監(jiān)管部門(mén)的“關(guān)于土豆網(wǎng)等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)境外上市的情況匯報(bào)”已經(jīng)在業(yè)內(nèi)流傳多日。據(jù)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)(微博)》獲得的文本，這份文件以證監(jiān)會(huì)的口吻，稱國(guó)內(nèi)“明星級(jí)”互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)幾乎均選擇境外上市，對(duì)我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)國(guó)家安全已形成“嚴(yán)重威脅”，其采取的協(xié)議控制方式規(guī)避了國(guó)內(nèi)監(jiān)管，且有被濫用的趨勢(shì)；建議對(duì)協(xié)議控制采取疏堵結(jié)合的方式，逐步引導(dǎo)高科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇境內(nèi)上市或回歸境內(nèi)市場(chǎng)。
這份影印的文件并沒(méi)有證監(jiān)會(huì)的文件頭和落款，也沒(méi)有注明匯報(bào)對(duì)象，因此其真實(shí)性與權(quán)威性存疑。但是包括證券律師、外資創(chuàng)投機(jī)構(gòu)高層和分析師在內(nèi)的眾多業(yè)內(nèi)人士還是將其與商務(wù)部的外資并購(gòu)安全審查新規(guī)聯(lián)系起來(lái)，認(rèn)為政府將收緊對(duì)協(xié)議控制模式的監(jiān)管。
但曾任曾任雅虎中國(guó)總經(jīng)理的謝文昨日在其微博中稱：“這事岐山副總理已經(jīng)有批示，要尊重歷史，承認(rèn)VIE的合法性，并有所管理。商務(wù)部已經(jīng)根據(jù)這一精神發(fā)了文，應(yīng)該不會(huì)否定VIE了。”
協(xié)議控制博弈監(jiān)管
協(xié)議控制又稱“可變利益實(shí)體”架構(gòu)(VIE)，其實(shí)質(zhì)是，境外殼公司通過(guò)合作協(xié)議的方式，實(shí)際控制境內(nèi)持有某項(xiàng)受限制行業(yè)牌照的公司，進(jìn)而將其收入和利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到境外殼公司。2000年4月，新浪網(wǎng)首個(gè)吃螃蟹，利用協(xié)議控制的方式繞過(guò)了我國(guó)對(duì)外資持有ICP牌照的限制，成功在納斯達(dá)克上市。
在這個(gè)案例中，上市的新浪公司實(shí)際上是在開(kāi)曼群島注冊(cè)的一家殼公司，它在境內(nèi)擁有外商獨(dú)資的一家技術(shù)公司。同時(shí)，另一家在境內(nèi)注冊(cè)的網(wǎng)站公司擁有新浪網(wǎng)開(kāi)展業(yè)務(wù)所需的ICP牌照。該技術(shù)公司通過(guò)一系列合同安排，取得向持牌公司獨(dú)家提供技術(shù)服務(wù)的權(quán)利，而牌照公司則將其全部收入和利潤(rùn)轉(zhuǎn)移給技術(shù)公司。
迄今為止，幾乎全部40家境外上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司都存在協(xié)議控制的現(xiàn)象。
2006年商務(wù)部下發(fā)《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，即俗稱的“10號(hào)文”，要求境外殼公司收購(gòu)境內(nèi)關(guān)聯(lián)企業(yè)必須報(bào)商務(wù)部審批。多位創(chuàng)投界人士表示，“10號(hào)文”后，商務(wù)部事實(shí)上沒(méi)有審批一單紅籌返程并購(gòu)。
為了規(guī)避“10號(hào)文”，中介機(jī)構(gòu)把目光投向了新浪模式，即協(xié)議控制。導(dǎo)致的結(jié)果是，協(xié)議控制已經(jīng)成為2006年之后境外上市搭建紅籌架構(gòu)的主流。
“原罪”難洗
“一直以來(lái)，監(jiān)管部門(mén)對(duì)協(xié)議收購(gòu)采取的是容忍態(tài)度，我想主要是因?yàn)閷?duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展有利。”一位外資律所的證券律師對(duì)記者表示。
協(xié)議控制盡管助推了國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)等高科技行業(yè)的境外融資和快速發(fā)展，但卻脫不開(kāi)“原罪”：它的本意是為了規(guī)避我國(guó)特定產(chǎn)業(yè)對(duì)外商投資的限制，以及商務(wù)部對(duì)外資并購(gòu)的審查，因此生來(lái)就備受爭(zhēng)議。
協(xié)議控制本身也存在漏洞。上述證券律師也承認(rèn)，協(xié)議控制可能帶來(lái)投資者權(quán)益受損的隱患，支付寶(微博)事件之后行業(yè)內(nèi)對(duì)此已經(jīng)有了清醒的認(rèn)識(shí)。另一方面，在一些案例中，境外殼公司僅以象征性的協(xié)議價(jià)格獲得了境內(nèi)幾億元的凈資產(chǎn)，在這個(gè)過(guò)程中卻只要在縣級(jí)稅負(fù)部門(mén)備案，監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)很大，存在向境外非法轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和財(cái)務(wù)造假的隱患。
歸根結(jié)底是管制產(chǎn)物
盡管如此，整個(gè)創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)鏈幾乎一致反對(duì)一刀切地叫停協(xié)議控制。上述流傳的文件中也留有一定余地，一是“新老劃斷”，對(duì)既有的協(xié)議控制架構(gòu)不作調(diào)整；二是對(duì)于確實(shí)有需要在境外上市的公司且不具備境內(nèi)上市條件的行業(yè)，允許其在境外直接上市。
“我們堅(jiān)決反對(duì)叫停VIE，”清科公司CEO倪振東昨晚對(duì)本報(bào)表示，“應(yīng)該看到國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，人民幣PE機(jī)構(gòu)也參與到互聯(lián)網(wǎng)投資中來(lái)，我們歡迎這些進(jìn)展；但是發(fā)展十年的境外上市模式，已經(jīng)相當(dāng)成熟，貿(mào)然叫停不符合市場(chǎng)規(guī)律，也會(huì)對(duì)整個(gè)行業(yè)產(chǎn)生極大的負(fù)面作用。”他進(jìn)一步指出，如果政策有失審慎，可能損害中國(guó)在國(guó)際資本市場(chǎng)中的國(guó)家信譽(yù)。
紐交所全球上市業(yè)務(wù)部亞洲區(qū)總經(jīng)理?xiàng)罡陝t對(duì)本報(bào)強(qiáng)調(diào)，對(duì)于有融資需求的中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，A股市場(chǎng)始終是主流目的地，而境外資本市場(chǎng)則是有益的補(bǔ)充。只要A股的上市標(biāo)準(zhǔn)還沒(méi)有看齊境外，就不能抹殺后者的作用。
一些學(xué)者則更進(jìn)一步指出，協(xié)議控制歸根結(jié)底是管制的產(chǎn)物，只要堅(jiān)持管制政策，市場(chǎng)總是會(huì)想出新的辦法加以規(guī)避，因此可以說(shuō)管制本身或許刺激了違規(guī)行為；監(jiān)管部門(mén)需要轉(zhuǎn)變思路，有選擇地放松不必要的管制政策。對(duì)于那些純粹針對(duì)消費(fèi)市場(chǎng)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，或許讓它們以本來(lái)面目在境外直接上市是更好的辦法。
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本文標(biāo)題：政府將收緊協(xié)議控制模式監(jiān)管 引發(fā)集體擔(dān)憂
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