創(chuàng)業(yè)板這一造富工廠開張伊始，就不乏一個又一個的財富故事。
然而“幾家歡喜幾家愁”，有企業(yè)享受到了資本盛筵，也有企業(yè)因為各種原因被擋在財富之門外。
通過財富之門，需要何等的努力？
發(fā)審委員是關(guān)鍵？
《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者根據(jù)萬得資訊統(tǒng)計，創(chuàng)業(yè)板開通至今，258家企業(yè)成功上市的同時，共有50家企業(yè)IPO首次上會被否。
在上述50家IPO被否企業(yè)中，涉及保薦券商26家。其中保薦企業(yè)初次過會失敗次數(shù)最多的是招商證券，其保薦的IPO有7家公司首次被否，其次是國信證券保薦的IPO首次被否企業(yè)有5家。
在統(tǒng)計中，記者還發(fā)現(xiàn)，掌握企業(yè)IPO生殺大權(quán)的發(fā)審委，其中葛其泉、郭澳、麻云燕、徐壽春、韓建旻、毛育暉等委員否決企業(yè)近20家。
有媒體統(tǒng)計，雖然上述發(fā)審委委員否決率較高，但其審核的接近百家企業(yè)，2010年年報中涉及負(fù)增長的不足5家，其發(fā)審的企業(yè)上市后成長性較好，被稱為“火眼金睛”組別。
值得一提的是，日前備受爭議的和佳醫(yī)療在未做任何改進(jìn)措施、只是發(fā)審委人員發(fā)生變化的情況下二次過會，其中被調(diào)出的郭澳委員即屬于上述委員之列。
在投行業(yè)界，流傳著一個說法，在發(fā)審階段要求“見上面、說上話、遞上錢”，指向便是發(fā)審委委員。但迄今為止，并未有發(fā)審委委員尋租被查的公開案例。
最怕“持續(xù)盈利能力差”？
一位券商保薦代表人向記者表示，企業(yè)從改制到上市要做很多努力甚至付出代價，比如企業(yè)原始創(chuàng)始人為了上市要接受投資機(jī)構(gòu)的稀釋股份，還有一些企業(yè)為了上市的規(guī)范性，補(bǔ)交之前通過某些手段漏掉的巨額稅收以規(guī)范財務(wù)。
保薦券商也為企業(yè)的上市做出很大的努力，上市之前的規(guī)范化輔導(dǎo)，都要付出巨大的人力成本。
一旦企業(yè)闖關(guān)失敗不能上市，對于企業(yè)和券商來說都意味著損失。所以一般企業(yè)都會根據(jù)證監(jiān)會的要求及被否意見，在至少6個月后重新向發(fā)審委提出申請。
統(tǒng)計顯示，創(chuàng)業(yè)板啟動至今，多次申報審核（取消審核或未通過后再次闖關(guān)）創(chuàng)業(yè)板的公司多達(dá)16家。
在上述16家中有14家在第二次申報審核后闖關(guān)成功，“二進(jìn)宮”成功率非常高。只有江蘇恒久和江西西林科在上市前夜遭人舉報，受到媒體質(zhì)疑，上市之路戛然而止。
值得一提的是，在2007、2008年闖關(guān)中小板被否后的機(jī)器人（300024.SZ）和神州泰岳（300002.SZ）在轉(zhuǎn)投創(chuàng)業(yè)板后上市，在資本市場上獲得重生。
記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板啟動至今，首次IPO被否的企業(yè)中，發(fā)審委給出明確被否原因的有18家。其他大多數(shù)給出的公開理由為“在創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委會議上，與會委員同意票數(shù)未達(dá)到5票，申請未獲通過”。
在發(fā)審委給出的18家被否企業(yè)理由中，記者進(jìn)行了分類統(tǒng)計。
發(fā)審委官方給出的被否理由，主要依據(jù)證監(jiān)會2009年出臺的《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》（下稱《辦法》）。
統(tǒng)計顯示，在發(fā)審委給出的18家被否理由中涉及上述辦法第十四條的有13家，即發(fā)行人持續(xù)盈利能力存在問題，包括發(fā)行人的主營產(chǎn)品、行業(yè)地位、商標(biāo)專利、重要依賴客戶存在不確定性為發(fā)行人的未來盈利帶來不利影響。
其次，被否企業(yè)也較多涉及第十八條，即控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間存在同業(yè)競爭，嚴(yán)重影響公司獨立性或者顯失公允的關(guān)聯(lián)交易。
值得一提的是，在發(fā)審委給出的被否理由中，江蘇恒久是唯一涉及上述辦法中第四條即發(fā)行人披露的信息有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏的情況。
某咨詢公司一位投資經(jīng)理告訴《中國經(jīng)濟(jì)周刊》，對于被否企業(yè)證監(jiān)會都會給出理由，但理由一般不會對外公開披露，企業(yè)更不會公開對媒體和公眾講。“大家都約定俗成，不會對外講，破壞圈內(nèi)規(guī)則”。
漢鼎咨詢對于創(chuàng)業(yè)板2009至2010年9月企業(yè)被否的一份統(tǒng)計顯示，在其37家首次IPO被否企業(yè)中，按行業(yè)劃分，信息技術(shù)（含軟件開發(fā)）類企業(yè)有12家，占比將近三分之一，為被否企業(yè)重災(zāi)區(qū)。
記者發(fā)現(xiàn)上述12家申報創(chuàng)業(yè)板的電子信息類企業(yè)收入規(guī)模都偏小，企業(yè)收入大都小于1億元，凈利潤多在2000萬到3000萬之間。比如麥杰科技、正方軟件、博暉光電等。
換掉保薦人？
雖然首次IPO被否，但“二進(jìn)宮”闖關(guān)成功率大，激發(fā)了被否企業(yè)在對自身做出一些微調(diào)后再次叩響資本市場之門的熱情。
記者梳理IPO首次被否后再次上會成功的企業(yè)發(fā)現(xiàn)，其做出的調(diào)整包括更換保薦券商、引進(jìn)PE機(jī)構(gòu)、針對被否原因做出財務(wù)報表的調(diào)整等，有的急于上市的則選擇了更換上市地點。
更改券商后過會，海聯(lián)訊是最明顯的案例。在首次IPO被否后，海聯(lián)訊的保薦券商由華泰聯(lián)合證券更換為平安證券。
據(jù)了解，海聯(lián)訊首次IPO被否的重要原因是其對“紅籌架構(gòu)”拆解的過程披露不夠充分。根據(jù)監(jiān)管部門要求，紅籌架構(gòu)需要全部拆除、控股權(quán)轉(zhuǎn)回境內(nèi)、復(fù)雜的持股結(jié)構(gòu)要處理、涉及稅收問題不能夠遺留等。而其首次申報的招股書在上述闡述中有明顯不夠充分的地方。
更換保薦人后的新版招股書中，海聯(lián)訊在“發(fā)行人情況”章節(jié)完整披露了解除“紅籌架構(gòu)”的詳細(xì)情況，包括涉及紅籌架構(gòu)的境外公司的出資來源及其合法性，及海聯(lián)訊由外資企業(yè)變更為內(nèi)資企業(yè)補(bǔ)繳企業(yè)所得稅的問題。
有意思的是，公司高層在接受媒體采訪時曾透露，保薦人在上市操作上“也有些不懂行情的地方”，這或許可以解釋華泰聯(lián)合證券被更換的原因。
易觀資本高級投資經(jīng)理張鵬程向《中國經(jīng)濟(jì)周刊》表示，一般情況下，企業(yè)不會隨便更換保薦人，因為它最核心的材料、保薦人都是一清二楚的，如果換了保薦人，在二次上會時，券商之間可能因為惡意競爭，將不足的地方爆料出來。
有更換保薦券商的確實因為當(dāng)初上市時券商和保薦人沒有把上市時的硬傷規(guī)避掉，轉(zhuǎn)而去尋找一些大的券商或者和證監(jiān)會走得近一些的券商。
而被否企業(yè)另一個有較多調(diào)整的地方就是引進(jìn)PE機(jī)構(gòu)。
隨著創(chuàng)業(yè)板的開通，投資“PRE—IPO（擬上市）”項目已成PE和VC最佳的退出模式，而涉獵首次上會遭否項目也漸成創(chuàng)投新寵。
以桑樂金為例，公司創(chuàng)業(yè)板IPO申請于2009年11月遭到監(jiān)管部門否決。其中重要原因是公司當(dāng)時位于廣州市番禺區(qū)石碁鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得相關(guān)權(quán)屬證書，如果當(dāng)?shù)卣畯?qiáng)制動遷或?qū)ι方鸬纳a(chǎn)經(jīng)營有潛在的影響。
在此背景下，公司于2009年12月宣布引入商契九鼎投資，后者以6元／股的增資價購入500萬股。獲得增資款后，桑金樂則將其用于建設(shè)蕪湖生產(chǎn)基地，將原廣州分公司的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至新基地，租賃廠房權(quán)屬問題得到了解決。
張鵬程認(rèn)為，PE投資除了看回報率之外，還要看風(fēng)險，一般二次上會的企業(yè)，說明規(guī)模已經(jīng)很大，緊接著如果IPO成功，從風(fēng)險角度來說，這類的項目風(fēng)險性是很低的，投資回報來說，風(fēng)險與收益非常具有吸引力。
“同時，PE、VC在投資二次上會企業(yè)時，并不是沒有考量，要看二次上會之前它的硬傷在哪里，硬傷是不是可以糾正的。企業(yè)這邊也會選擇，看誰能幫它解決硬傷。”張鵬程說。
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